Nachhaltigkeitsaspekte bei der DCF-Bewertung

Eine nachhaltig gebaute und betriebene Liegenschaft weist grundsätzlich einen höheren Marktwert aus als eine ansonsten identische Liegenschaft, die Anforderungen an die Nachhaltigkeit nicht oder nur teilweise erfüllt (indem sie zum Beispiel fossil statt mit einer Wärmepumpe beheizt wird). Allerdings fallen die Investitionen in nachhaltige Liegenschaften in der Regel auch höher aus. Allein diese einfache Gegenüberstellung zeigt, dass der Einfluss von Nachhaltigkeitsaspekten auf den Marktwert von Immobilien vielschichtig ist. 

Der vorlie­gende Beitrag widmet sich der Fragen, wie Nachhaltigkeitsaspekte mit einem Fokus auf energe­tische Sanierungen in eine mittels Discounted-Cashflow-Methode (DCF) vorge­nommene Bewertung einfliessen. Bei jeder DCF-Bewertung gilt das Augenmerk den Erträgen, den Kosten und der Diskontierung. Jeder dieser drei Parameter wird von Faktoren beein­flusst, die mit Nachhaltigkeit zu tun haben. Eine Auswahl dieser Einflussfaktoren soll hier präsen­tiert werden, wobei wir mit den Einflussfaktoren auf die Erträge starten.

Erträge

Investitionen in Nachhaltigkeit haben einen vielfäl­tigen Einfluss auf der Ertragsseite. Dabei fallen natur­gemäss vor allem poten­ziell höhere Mieterträge ins Gewicht.

• Mieterträge bei Neuabschlüssen: Mit einer Wärmepumpe beheizte Liegenschaften generieren in der Regel tiefere Nebenkosten als fossil beheizte Liegenschaften. Wie sehr der Heizträger die Nebenkosten beein­flussen kann, unter­streicht die aktuelle Energiekrise mit den stark gestie­genen Preisen für fossile Brennstoffe eindrücklich; auch die C0₂-Abgabe schlägt hier zu Buche. Für die Mieter:innen ist die Bruttomiete (Nettomiete zuzüglich Nebenkosten) entscheidend. Die tieferen Nebenkosten von nachhal­tigen Liegenschaften ermög­lichen es den Eigentümer:innen, eine höhere Nettomiete zu veran­schlagen.

• Mieterträge bei Neuabschlüssen: Eine höhere Zahlungsbereitschaft ist in der Schweiz primär bei Mieter:innen von Geschäftsliegenschaften zu beobachten, deren Nachhaltigkeitsverhalten unter Beobachtung steht.
• Mieterträge Bestandesmieter:innen: Die Kosten für energe­tische Sanierungen können teilweise auf die Bestandesmieter:innen überwälzt werden, was die Miete generell erhöht. Dabei ist der Überwälzungssatz gemäss Schweizer Wohnungsmietrecht in der Regel höher, wenn bei Instandsetzungen in nachhaltige Bauteile inves­tiert wird. 
• Exit-Werte von nachhal­tigen Bauteilen im Sinne der Kreislaufwirtschaft: Aktuell sind die meisten Bauteile so verbaut und verklebt, dass sie kaum wieder­ver­wendet werden können. Das wird sich künftig jedoch verändern: Das Bewusstsein für diese Problematik nimmt immer mehr zu, und diesbe­züg­liche Reglementierungen werden immer wichtiger.

Kosten

Auf der Kostenseite sind es vor allem die höheren Investitionen in Massnahmen zur Förderung der Nachhaltigkeit, die zu Buche schlagen. Fördermassnahmen der öffent­lichen Hand tragen zu deren Reduktion bei.

• Investitionskosten für eine nachhaltige Gebäudetechnik: Die Substitution fossiler durch regene­rative Heizträger führt zu deutlich höheren Instandsetzungskosten. So ist beispiels­weise die Installation einer Wärmepumpe viel teurer als der Ersatz einer alten durch eine neue Ölheizung.
• Begleitmassnahmen: Um wie viel höher die Instandsetzungskosten bei einem Heizungsersatz ausfallen, hängt unter anderem davon ab, ob weitere Investitionen (zusätz­liche Dämmmassnahmen, Fussbodenheizung, Photovoltaik) nötig sind.
• Fördergelder: Fördermassnahmen reduzieren die Kosten von Investitionen in Nachhaltigkeit.
• Betriebskosten: Nachhaltige Liegenschaften im Allgemeinen und regene­rative Heizträger im Besonderen generieren tiefere Betriebskosten. Die so gesparten Kosten zahlen sich im Laufe der Zeit aus.
• Lebensdauer von nachhal­tigen Bauteilen: Nachhaltige Bauteile sind Bauteile, die sich unter anderem durch eine längere Lebensdauer auszeichnen. Damit können über den gesamten Lebenszyklus betrachtet grosse Instandhaltungs- und Instandsetzungskosten gespart werden.

Diskontierung

Eine tiefere Renditeerwartung hat einen tieferen Diskontierungssatz zur Folge, und dies führt bei einer DCF-Bewertung zu einem höheren Preis.

Diskontierung/Renditeerwartung: Investor:innen haben eine höhere Zahlungsbereitschaft für nachhaltige Liegenschaften. Entsprechend akzep­tieren sie für den Besitz einer nachhal­tigen Liegenschaft eine tiefere Rendite als im Falle einer nicht nachhal­tigen Liegenschaft. Da mit einer Sanierung das Risiko verkleinert wird, dass eine Liegenschaft zu einem «stranded asset» verkommt, kann der Diskontierungssatz nach einer Sanierung tiefer ausfallen als davor.

Kürzliche empirische Studie

Über die Höhe solcher Effekte der Nachhaltigkeit für die Schweiz gibt eine kürzliche Studie von Wüest Partner Auskunft. Gestützt auf Daten der Jahre 2015 bis 2020 wurden Ergebnisse gerechnet, die in der Abbildung sowie im nachfol­genden Text zusam­men­ge­fasst sind.

Wirtschaftlichkeit einer energetischen Renovation

Demnach zahlt eine Investorin für ein ansonsten identi­sches Mehrfamilienhaus, das fossil beheizt wird, im Durchschnitt rund 4 Prozent weniger als für ein nachhaltig beheiztes. Die Nettomiete einer Mietwohnung ist in einem nachhaltig beheizten Mehrfamilienhaus – primär aufgrund der tieferen Nebenkosten – im Durchschnitt um 40 Franken pro Wohnung und Monat teurer (vgl. Abbildung). Allerdings kommen die Amortisationskosten beim Einbau einer Wärmepumpe teurer zu stehen als beim Ersatz einer alten durch eine neue Öl- oder Gasheizung. Da diese Amortisationskosten aber im Mittel nur um 34 Franken pro Wohnung und Monat steigen, können Eigentümer:innen dennoch mit einem kleinen Gewinn rechnen. Daher akzep­tieren Investor:innen für nachhaltige Liegenschaft eine um 10 Basispunkte tiefere Rendite. Übrigens sinkt die Belastung für die Mieter:innen in vielen Fällen dennoch, da die Nebenkosten oft stärker sinken, als die Nettomieten aufschlagen.

Näheres dazu erfahren Sie in der Studie «Wirkung von Nachhaltigkeit auf Immobilienwerte», die Wüest Partner 2022 mit Unterstützung des Bundesamts für Umwelt (BAFU) durch­führte. 

Veränderung und Konstante

Es ist plausibel, dass die Zahlungsbereitschaft für nachhaltige Liegenschaften mittler­weile weiter zugenommen hat. Schliesslich gewinnen die Begriffe «Stranded assets» oder «Carbon value at Risk» bei Investoren an Bedeutung, und mit der Energiekrise sind Mieter:innen stärker auf die Nebenkosten sensi­bi­li­siert. Im Bewertungskontext gilt es also laufend à jour zu bleiben. Gleich geblieben ist, dass in einer DCF-Bewertung die wertre­le­vanten Aspekte von der Bewerterin einzeln einge­schätzt werden. Dabei ist es von Vorteil, sich auf aktuelle und umfas­sende Benchmarks stützen zu können.

Benchmarks und Simulationen

Die Unterstützung des Bewertungsvorgangs durch gehalt­volle und verläss­liche Daten ist ein wichtiger Eckpfeiler bei der Qualitätssicherung. Um Nachhaltigkeitsaspekte objektiv und wertre­levant zu berück­sich­tigen, gilt es einer­seits, das klassische Bewerter-Know-how zu erweitern. Wüest Partner ermög­licht dies durch interne und externe Ausbildungen und Wissenstransfer. Andererseits sind statis­tische Modelle (beispiels­weise auf künst­licher Intelligenz basierend) sowie umfang­reiche Benchmarks entscheidend. Dadurch können im Bewertungsprozess daten­ge­stützte, objek­ti­vierte Vorschläge unter­breitet werden. Auch kann die Bewertung so verglichen und breit abgestützt werden. Die Beschaffung von quali­täts­si­cheren Daten, um Benchmarks zu berechnen, ist dabei entscheidend. Je antizi­pie­render ein Unternehmen Märkte erfasst, desto frühzei­tiger werden relevante Daten syste­ma­tisch erhoben und gespei­chert. Im Bereich der Materialisierung von Gebäuden leisten Besichtigungsapps wie z. B. Wüest Visits gute Dienste dabei, eine erheb­liche Präzisierung der Datengrundlagen auf Gebäudestufe (Digital Twin) zu erreichen. Gerade auch im Bereich von Sanierungen und den damit verbunden Instandsetzungskosten bietet ein effizi­entes DCF-Berechnungstool mit hoher Flexibilität die Möglichkeit, energe­tische Szenarien mit wenig Aufwand in unter­schied­lichsten Variationen auszu­werten, sowohl aus ökono­mi­scher als auch aus ökolo­gi­scher Perspektive. 

Ausblick

Wüest Partner inves­tiert laufend in die Erarbeitung von Daten und Modellen sowie in die Gewinnung von Erkenntnissen, um Nachhaltigkeitsaspekte in Bewertungen immer genauer abzubilden. Aktuell erarbeiten wir etwa eine Datenbank, um poten­zielle Fördergelder bei energe­ti­schen Sanierungen syste­ma­tisch zu erfassen. Wie dynamisch sich das Thema Bewertung und Nachhaltigkeit entwi­ckelt, zeigt das Beispiel der Kreislaufwirtschaft: Bei heutigen Bestandesliegenschaften sind die Bauteile in der Regel so verklebt, dass sich eine Wiederverwertung wirtschaftlich nur selten lohnt. Heute wird aber immer mehr so gebaut, dass die Ressourcen später wieder­ver­wendet werden können. Entsprechend könnte in einigen Jahren auch ein «Exit value» von Bauteilen erfolgen. Zudem wird die Lebensdauer von Bauteilen an Bedeutung gewinnen.

Ganzheitliche Betrachtung

Dieser Beitrag fokus­siert auf energe­tische Aspekte bei Sanierungen von Renditeliegenschaften. Selbstverständlich ist das Thema Nachhaltigkeit noch umfas­sender. Weitere Faktoren wie etwa die Lage der Liegenschaft sind für die Nachhaltigkeit bedeutsam, zum Beispiel bezüglich der induzierten Mobilität oder bezüglich dem „stranded asset“ Risiko. Solche umfas­sendere Einschätzung der Nachhaltigkeit deckt Wüest Partner über ein ESG-Rating ab. Dabei erachtet Wüest Partner ein ESG-Rating vorder­gründig als Werkzeug, welches dem Eigentümer oder Investor einen holis­ti­schen Blick auf die Immobilie ermög­licht und viele neue Aspekte beleuchtet. Damit können Massnahmen umfassend evaluiert und Strategien ganzheitlich umgesetzt werden. Objektivität und Vergleichbarkeit wird bei Wüest Partner gross­ge­schrieben; die rund 75 Indikatoren werden daten­ba­siert ermittelt und resul­tieren in einem impli­ziten Benchmark des Schweizer Gebäudeparks.

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